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报告摘要：

23 年中期策略报告：新一轮投资范式，拥抱确定性！A 股维持23 年修复市判断，当前处于新一轮投资范式转变初期：无风险利率下行、风险偏好降低，配置更加追逐“确定性溢价”。

阶段性战术上稳增长预期仍在前半段，但需要在新投资范式下思考本轮稳增长周期的“同与不同”。1. 以历史上典型的“政策感知→效果确认”稳增长周期来看，本轮稳增长预期博弈或处于前半段；2. 本轮政策力度与形态尚存显著不确定性，全球新一轮投资范式共振下，稳增长线索应当基于“高股息/低杠杆/低估值”等确定性因子进行优选。当前在稳增长潜在受益方向中综合评分居前为：家电（厨卫电器/照明设备/白电）、汽车（商用车）等。

当下“新范式”并不会因为“稳增长预期升温”而逆转，本质在于内外两大不确定性短期难以逆转，当下A 股仍处于新范式的初期。1. 外部不确定在于逆全球化浪潮：局部缓和不等同于根本逆转，俄乌冲突后逆全球化趋势加剧。2. 内部中国居民和企业部门的资产负债表修复存在不确定：一方面是面临全球decoupling 外部制约、及内部转型压力，“企业端结构性变化→居民收入预期不稳定→边际消费倾向低”；另一方面本轮稳增长面临着更为明显的上市公司杠杆率高位回落、居民消费倾向持续低位的问题，政策力度与形式尚存不确定性，这意味着在全球decoupling 下扭转企业/居民信心或更具挑战。

新一轮投资范式下“杠铃策略”仍是最佳应对，90 年代日本可以提供部分借鉴。1. 90 年代日本也面临两大不确定性：国际关系恶化+资产负债表衰退，期间资产价格表现印证“杠铃策略”—高股息/低杠杆/低估值资产+科技行业跑赢；2.中国与日本深度的资产负债表衰退虽有不同，但由于当前中国面临的两大不确定性是中期变量，“杠铃策略”仍是最优选：远端盈利资产（数字经济AI+）&永续经营资产（中特估）。

行业配置：新范式下聚焦确定性资产，择优稳增长同样需要置于新范式框架之下。（1）科技奇点确定性：数字经济AI+：光模块、AI 芯片、游戏、广告营销；（2）永续经营确定性：“中特估-央国企重估”，低估值&高股息率&高自由现金流因子筛选油气开采、电力、炼化；（3）高股息/低杠杆/低估值三因子择优稳增长：家电（厨卫电器/照明设备/白电）、汽车（商用车）；（4）港股天亮了，行业配置“确定性溢价+成长类期权”：

AI+（互联网巨头/AI 服务器/通信主设备商）、央国企重估（电力/通信运营商/建筑）、精选必需消费（啤酒）；广义流动性敏感成长（创新药/器械/黄金）。

风险提示：疫情控制反复，全球经济下行超预期，海外不确定性等。

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